@某个张佳玮: 中日韩都是先跌后涨：掐着中选结果涨
也许都是这么想：中选结束，没那么多不确定性了；中东大概率降温、油价大概率会下去、加息压力小了 ​​​

@芒格视角：中际旭创的基本面变化：
7:00 被制裁的劳动密集型垃圾电子厂罢了
8:00 FCC 制裁悬顶，海外订单随时崩塌
9:00 光模块内卷严重，毛利率即将崩盘
10:00 短期炒作泡沫，基本面撑不住估值
11:00 海外需求尚可，勉强算行业中游标的
12:00 AI 算力刚需龙头，业绩兑现超预期
13:00 全球光通信核心供应商，稀缺核心资产
14:00 时代赋予的算力王者，世界级科技标杆

@一玶海岸：“这百姓哪懂什么大是大非，只有所杀之人比他们地位高，身价大，他们就欢喜。
今天杀了王亶望，杭州百姓欢呼，明天杀了你纪大人，杭州百姓照样欢呼。”
这话是和珅在《铁齿铜牙纪晓岚》中的台词，这部剧是 1999 年的作品。
虽然纪晓岚是剧中的正派，但是编剧们把几段最精彩的台词给了和珅。
这个是其中之一，过于超前了。
明史袁崇焕传，读到结局的时候，差不多就是这个感觉。

@幻灭妖僧: 想起之前豆瓣的一个帖子：不考虑薪水、尊严、面子，你最想做什么工作。我想来想去，还是想当中学老师，最好是中学语文老师。就是可以一边授课，一边吹牛，一边影响十几岁孩子的价值观。为啥不选大学，第一没那个能力，第二大学生价值观都成型了。小学生的话，有些话他们又听不懂。中学最好！

@银教授: 我有一个拉动经济的点子。
14 亿人，每个人都互相关注，那么每个人都有 14 亿粉丝，商业价值不可估量。

@银教授: 为什么中年人肥胖率比较高？因为人到中年，除了吃喝，也没啥其他乐子了。

为什么字节跳动如此害怕「字节时间」？

@弗兰克扬：别说字节害怕了，可以说只要是个非营利性质的企业，都害怕这种说法。

但比较矛盾的事情是，这种 XX 时间的结果，同时也是各大公司，尤其是互联网公司追求的终极目标。

纵观过去几十年互联网行业的发展，各家大厂，本质上在争夺的，就是更多的用户，以及用户更多的时间。

只有吸引到更多的用户的更多的时间，才有基于这些用户时长而来的各种商业模式。

毕竟几十年的互联网发展历程已经证明了，想要通过互联网产品或服务直接向用户收费这种模式赚大钱，几乎是不可能的。

QQ 当年如果向用户收软件服务费，那大概率就没有今天的腾讯了。

百度当年如果按搜索次数收取服务费，大概率也没有百度了。

同样的道理，如果头条抖音红果一开始也要向用户收钱，那大概率也不会有如今的字节了。

这么多年，互联网行业已经证明了，唯一能跑得通的盈利模式就是广告和电商，要么通过打广告挣钱，要么通过卖货挣钱。

反正想要用户直接为产品服务本身付钱，是行不通的。

有了这个最硬，最难改变的大前提条件，剩下的就是看谁能圈住最多的用户，看谁能把用户的使用时长拉得最长了。

微信虽然坐拥宇宙无敌第一应用，但微信归根结底还是个即时通讯工具，大家用的频率高，但是时长并不算长。

这就影响了微信的变现效率，毕竟微信不克制的话，就很可能亲手养出一个竞争对手。

但从抖音到红果，一旦用户时长拉长，那广告也好电商也好，变现的点就多起来了。

你用微信，回个消息，可能顶天就用一两分钟，这时候微信哪怕给你插一个三秒的广告，你都会怒不可遏，恨不得把腾讯从上到下骂个遍。

但是，如果你今天已经刷了一个小时的红果短剧了，在刷下一集的时候，给你推了一个三秒钟的广告，你不会觉得有啥问题，甚至还会觉得，红果太 TM 克制了，我都看这么久了，才推一个 3 秒的广告，看就看吧，人家也得活啊！

毕竟当年看电视的时候，两集连播的中间，还有十好几分钟的广告呢！

这就是抢占用户时长的重要意义。

但另一方面，互联网巨头又害怕成为真正的用户时间方面的巨无霸。

因为垄断可能都是最小的事儿，毕竟垄断了，接受国家相关部门的调整和指导，就可以了。

还有更深一步的，不便明说的问题，才是巨头们真正害怕的。全国人民都在用我的东西，我难道不应该跟那些中字头的大央企坐一桌吗？可我真的只是在商言商，想赚点钱而已啊！

字节生态是最健康的

@阑夕：Quest Mobile 的中国移动互联网秋季报告里，这张表格很有意思，对比的是主要几家头部互联网公司，一年以来旗下活跃用户排名 Top 3 的产品更替，这个位置一般不会有太大变动，但很明显，今年的洗牌相当剧烈。

首先是字节，我是觉得太健康了，去年用户规模的三巨头，除了抖音，另外两个产品 —— 今日头条和抖音极速版 —— 都在某种程度上「吃老本」，今年就不一样了，红果短剧和豆包挤了进来，不止是明面上的赛道更多元了，它们和抖音在公司内部的架构上也完全不同，属于多条业务线同时开花的情景，这战斗力是真的⋯⋯[允悲]

阿里这边，变化是闲鱼进来，顶掉了 UC 浏览器，这也是比较乐观的调整，浏览器时长的用户价值懂的都懂，闲鱼作为阿里四小龙 —— 另外三个同门师兄弟是 1688、钉钉、夸克 —— 里最能打的那个，运营一直稳中求进，今年二手交易大火，狠吃一波红利之后成了阿里系的老三产品，真的可喜可贺。

京东和美团的特征是一样的，外卖产品的用户规模上升，毕竟砸了那么多钱，这是理所当然的结果，区别在于京东的主站业务还是在增长的，相比之下美团那边的反应更重，保外卖的代价不轻，当然这是因为去重算法对美团系 App 不太有利所致，用户交叉太多了。

快手没什么可说的，剪辑应用下去，短剧应用上来，符合行业趋势，但基数太低了，没什么太大影响，当你压力大的时候，想想快手所处的生态位，心里大概就会好受多了⋯⋯

和好朋友渐行渐远是必然的吗？

答主丨杜千

朋友大概可以分成三种。

第一种叫根系朋友，就是那种少年时期一起长起来的人。

这类朋友是成长路上的礼物。他们最大的价值，不在于能聊多深刻的话题，而在于让你觉得安全。坐下来不用端着，不用解释自己是谁，也不用证明现在混得怎么样。

你说一句话，对方就知道你是在装，还是真这么想。彼此的默契，不是靠频繁聊天维持的，而是从时间和共同记忆里慢慢培养出来的。

但问题也在这儿，随着时间过去，大家生理年龄差不多，都三十出头，但精神世界的生长路径完全不一样。有人忙着养娃，有人忙着挣钱，有人喜欢折腾，有人忙着躺平，有人喜欢钓鱼，有人喜欢看书……

这个时候非要指望，这些根系朋友能够在精神层面高度同频，聊哲学聊历史聊命运聊存在，那太苛刻了，也太不讲道理了。

第二种叫契约朋友，就是成年之后在职场，在社会里结交的朋友。

同事也好，合作伙伴也好，同行也好，客户也好，这一类关系最重要的不是灵魂共鸣，是边界感和信用。大家能不能合作，能不能互相信任，能不能说到做到，能不能把事办成，这才是核心。

契约朋友的好处是清晰，大家不一定要互相懂，但工作上可以帮帮忙。跟这类朋友来往，不需要掏心掏肺，也别太上头，维持住体面、稳定、靠谱，关系反而能走得远。

第三种叫精神朋友，这个东西最稀缺，也最靠运气。

因为精神同频这件事，跟年龄、学历、职业都没必然关系。有人七老八十了精神世界还很幼稚，有人二十出头但内在已经很成熟。而且这种差距一眼看不出来，得长期接触，得在一些具体的事情里慢慢探索，才知道到底能不能聊到一块去。

但即便是非常幸运的遇到了精神朋友，但往往也是阶段性的。大家可能在某段时间极度亲密，可能过两年大家各自生长，精神世界路线一分叉，就又慢慢错位了。

而且大多数人光是应付房贷车贷孩子补习班就已经耗干了所有能量，再去追求精神世界，那本来就是奢侈品。

把这三类朋友想明白了，我再看那帮根系老朋友，心态彻底变了。

我以前那种不耐烦，觉得聊废话没意思，其实背后是一种隐性的傲慢和实用主义的焦虑。我潜意识里觉得人必须每时每刻都在成长，聊的东西必须有用，我必须得有收获，否则就是浪费时间。

现在我跟根系朋友相处，反而更简单。不试图输出观点，不试图证明自己成长了多少，不需要展示认知升级，甚至可以退回到一个半成品的状态，不一定非常成长，允许自己就图个开心。

而且这种可以几年不见，见面也不生疏，坐下就能互开玩笑，走的时候也不用煽情，自然的熟悉感，本身就是一种非常稀有的关系。

所以跟朋友相处不自在，就是因为期待错位了。把精神期待扔给根系朋友，把情绪期待扔给契约朋友，把现实期待扔给精神朋友，这种能够处的自在才怪了。

想要松弛，就回到根系朋友那里，别逼他们聊宇宙终极答案。你想要把事办成，就找契约朋友，讲规则讲信用讲边界，别拿热血当筹码。想要精神共鸣，就承认它稀缺，遇到就珍惜，错过也别怨。

人一旦把期待放对位置，很多所谓的失望其实会自动消失。

也许真正的成熟，不是在所有人身上寻找共鸣，而是允许有人只懂你的过去，允许有人只懂你的利益，也允许根本没人懂你的灵魂。

来源：知乎日报

五家最会赚钱的公司，开始借钱过日子了

本文来自微信公众号： 偏科声 ，作者：李小年

过去二十年，它们是全世界现金流最好的企业。2026 年，五家最会赚钱的公司不约而同上了债市。而债市给它们的定价，比想象的难看。

10 月 29 日，微软发了 250 亿美元公司债。

这是它九年来第一次回到债券市场。上一次是 2017 年，筹了 170 亿美元。

这笔债被抢疯了。认购订单最高冲到 1150 亿美元，4.6 倍超额认购，是美企债史上最火爆的交易之一。它一次发了 10 档，期限从 2 年一路排到 40 年，最长的一档要到 2066 年才还。

在此之前发债的是谷歌。8 月 6 日，Alphabet 定价了 250 亿美元投资级债券。

再往前看，今年 2 月，Alphabet 发了一笔 10 亿英镑的百年债，2126 年到期，票息 6.125%—— 科技公司上一次发百年债还是 1997 年的摩托罗拉。

发行五个月后，也就是 7 月下旬，这笔债的报价跌到了 89.978 便士，首次跌破面值的 90%。

10 月底，甲骨文同时发 100 亿美元债、卖 100 亿美元股票。Meta 发债，又发股票，合计最高 980 亿。

过去二十年，它们是全世界现金流最好的企业。账上的钱多到要拿来回购股票、分红、做收购。几乎不需要靠借钱过日子，因为借钱对它们来说，是会计上的低效。

2026 年，它们集体变成了借款人。

原因不复杂。今年前九个月，这五家（亚马逊、Alphabet、微软、Meta、甲骨文）的资本支出合计 5569 亿美元，经营现金流合计 5429 亿美元。这是 2011 年有可比数据以来，资本开支第一次超过经营现金流。

它们的合计自由现金流，从去年同期的盈余 1435 亿，变成了赤字 140 亿。

花出去的钱，比赚进来的多。

所以，之前从来不需要融资的公司，不约而同上了债市。而债市给它们的定价，比想象的难看。

微软的 5 年期信用违约互换约 54 个基点，Meta 约 116 个，甲骨文约 275 个。

三个数字差了五倍。这背后是三张不同的评级：微软 AAA，全美上市公司里只有它和强生拿到穆迪、标普的双 AAA；Meta 是 AA-，标普在 10 月 30 日刚把它的展望下调到负面；甲骨文是标普 BBB-，距离垃圾级只差一档。

债市并没有笼统地买「AI 叙事」，它在逐个筛人。微软站在最靠里的那一档，但也没拿到最好的价格。

同一周，宝洁也发了一笔美元债。宝洁的信用评级比微软低，穆迪给的是 Aa3，标普给的是 AA-。

而宝洁借 30 年钱，比微软便宜 35 个基点：微软 95，宝洁 60。

信用评级衡量的是违约概率。微软的 AAA 意思是，几乎没人担心它 2056 年还不上钱。

债券利差衡量的是另一回事。你借钱给一个人三十年，除了怕他破产，你还得考虑，三十年后他靠什么挣钱？那门生意还在吗？现金流长什么样？

宝洁卖的东西，三十年后人们大概还在用。这条曲线画得出来。

微软今天靠 Azure 和 AI 基础设施挣钱。这条曲线，画不出来。

一旦拉长到 30 年期限，科技公司商业模式迭代风险会被债市单独定价。

所以 35 个基点里，有一部分买的不是违约风险，是长久期科技资产的不确定性折价。

01

花钱的速度，第一次超过赚钱的速度

债券市场的定价，另一半体现在财报里。

十月下旬，四家公司先后交了财报。看营收和利润，它们都还不错；看现金流，四份财报指向同一个位置。

Alphabet 三季度自由现金流负 90.7 亿美元，市场原本等的是正 27 亿。这家公司 2004 年上市到现在，季度自由现金流为负只出现过两次，上一次就是今年的二季度。财报第二天股价跌 12.64%，市值没了大约 5000 亿美元。

亚马逊那边是另一种形态。它滚动十二个月的自由现金流，去年同期还是正 148 亿，现在成了负 424 亿。单季资本支出 772.6 亿，比去年同期翻了一倍多，远超分析师预期。全年指引 2200 亿，CEO 说 2027 年还要「显著增加」。

Meta 最难看。它把融资租赁的本金偿付也算进资本开支之后，单季支出 349.1 亿，超过 327.9 亿的经营现金流，自由现金流是负 21.2 亿 ——2012 年上市以来第一次转负，去年同期是正 106.3 亿。它的净现金从年初 228 亿掉到约 15 亿，长期债务从 587 亿加到 809 亿。前三季度的股票回购支出是零，去年同期是 262 亿。

这四家里，只有微软的现金流还是正的，186.3 亿，但同比降了 27%。

它们不是没钱了。是花钱的速度第一次超过了赚钱的速度。

最直接的反应在回购上。前九个月，五家的回购规模从去年同期的 818 亿砍到 136 亿，降了 83%；股息从 339 亿微增到 370 亿。Alphabet 和 Meta 今年一次股票都没回购，去年同期这两家合计回购了 665 亿。

那缺口怎么补？

去借。

2026 年，全球超大规模云厂商和数据中心开发商，通过投资级债券市场融了 3130 亿美元，是 2025 年全年的近三倍。这个数字把全球债券发行总量推到了创纪录的 6.63 万亿美元。

去卖股票。

Meta 那边更狠。它把普通股发行规模从 225 亿上调到 250 亿，作为总额最高 980 亿股权融资计划的一部分。这笔发行最后拿到约 5 倍超额认购。

其中，英伟达认购 30 亿，AMD 认购 10 亿。

甲骨文在投资者日上给自己划了条线：2027 到 2030 财年，新增融资总额不超过 200 亿美元，其中股权 100 亿、债务 100 亿。这 200 亿还不算它今年一季度已经做完的那 200 亿股权融资。

一家公司主动宣布「我以后少借点」，通常不是因为不想借，是因为借不动了。

借债、卖股、设上限 —— 这三件事的共同点是：从「我有钱」变成「我需要安排还款」。

AI 开始定期付账单了。

02

还有一半的账，不在财报上

真正麻烦的不在「花钱太猛」。

财报上的资本支出，是已经花了或者明确要花的钱。而这五家正在签的合同，性质上更接近承诺。钱还没付，账面也不欠，但未来某一天一定会到期。

现行租赁会计准则下，未起租的长期运营租约、采购承诺属于 “表外承诺”，仅在财报附注披露，不计入资产负债表负债科目。

《日经亚洲》今年 7 月把这些东西算了一遍：五家的表外义务约 1.65 万亿美元，四年涨了约八倍，已经超过它们资产负债表上写着的 1.35 万亿美元债务。

穆迪 9 月 23 日给出的数字更高：合计约 2.8 万亿美元，主要是三样 —— 签了还没起租的数据中心租约，超过 1 万亿；未来要买的芯片和服务，约 1.57 万亿；以及合资项目里替别人担的保，约 1370 亿。

这些东西在法律上有效，在经济上真实，在会计上不显眼。

甲骨文是最好的例子。它给 OpenAI 的「星际之门」供算力，但那些机房不一定是它自己盖的，很多是租的。租约一签就是十几年，可机房只要还没通电，这笔承诺就不算负债。

摩根士丹利 10 月 20 日发过一份报告，用的是 6 月底的财报数据：五家这样「已签但尚未起租」的租约加起来 1.118 万亿美元。微软 3290 亿最多，甲骨文 2880 亿，Meta 2790 亿，亚马逊 1370 亿，谷歌 850 亿。甲骨文这一项在 2022 年 11 月还只有 71 亿，不到四年涨了约 40 倍。

Meta 把账拆得更开。它三季度的财报里，已经签掉的未来支出约 8250 亿，是它账面上长期债务 809 亿的十倍。其中最大的是两笔：租约 3557 亿，起租时间一路排到 2036 年；采购合同 4545 亿，包括外部云服务、数据中心电费，还有 VR 和智能眼镜的硬件。剩下 147 亿是备用的云容量，五年内可能要用，也可能砍掉。

这不是一年的支出。这是一份跨十年的账单。

过去二十年，这五家的商业模式是同一个形状：先卖软件或服务，收回现金，再拿现金去建下一个东西。现金是起点，也是燃料。

今年起，燃料不够烧了，得从外面买。

而买燃料是要付利息的。付多少，取决于借多久。

这是这五家公司第一次被放到一个它们不熟悉的尺子上量。过去十年，它们习惯的尺子是参数、是榜单、是跑分、是「月活又涨了多少」。这些尺子都只量现在。

债市的尺子量的是三十年后。

至于三十年后，它们今天烧出来的 AI 会变成什么，没人知道。唯一清楚的是，那一天有一笔钱要还。

* 文中未标注币种的金额，单位均为美元；「基点」指 0.01 个百分点。

本文源自「偏科声」